Forward- & Diskontkurven nach der Krise

Die Modellierung von Marktdaten und die richtigen Marktdatenprozesse bekommen im Zuge der Finanzkrise immer mehr Bedeutung. Auch fundamentale Konzepte müssen neu überdacht werden. Wir haben uns mit den Auswirkungen auf die Kalibrierung von Diskontkurven beschäftigt. Insbesondere die konsistente Modellierung verschiedener Währungsräume wird überaus komplex.

Zinskurven nach der Krise

Im Zuge der Finanzkrise müssen selbst fundamentale Konzepte infrage gestellt werden. Global verwendbare „risikolose“ Zinssätze existieren nicht mehr – womit sich die Frage nach der richtigen Diskontierung stellt.

Im März 2013 beschrieben wir an dieser Stelle, dass die seit 2008 nicht mehr vernachlässigbaren Basis-Spreads zwischen den Forward-Zinskurven, die Verwendung mehrerer Kurven pro Währung unumgänglich machen.

Womit abdiskontieren?

Daneben stellt sich aber noch eine weitere Frage: Welche ist eigentlich die „risikolose“ Kurve, die zur Diskontierung herangezogen werden sollte? Kein Marktteilnehmer kann nun mehr als risikofrei angesehen werden, niemand zahlt den risikofreien Zins. Was ist also der richtige Diskontfaktor zur Bewertung zukünftiger Zahlungen?

Während unbesicherte Geschäfte eine gesonderte Betrachtung von Funding und Kreditrisiko erfordern, wird im Falle einer Besicherung typischerweise die OIS (Overnight-Indexed Swap)-Kurve in der Währung der Sicherungszahlung verwendet. Es ist also möglich, dass zur Abbildung aller Geschäfte mehrere Diskontkurven gebaut werden müssen.

Währungsspezifische Kurven und Cross-Currency-Produkt

Noch komplexer wird es, wenn man Geschäfte in verschiedenen Währungen betrachtet. Die Wahl der risikolosen Kurve kann dann selbst bei Besicherung sehr individuell ausfallen.

Abbildung 1: Lokale vs. globale Diskontkurven

Oft werden „lokale Diskontkurven“ eingesetzt, d.h. alle Kurven werden in jeder Währung separat erzeugt (siehe Abb. 1). Die Diskontkurve ist dann durch die OIS-Kurve der jeweiligen Währung definiert. Cross-Currency-Produkte (XCCY) werden aber zum Problemfall: Um die Marktpreise zu treffen, müssen eigene XCCY-Diskontkurven kalibriert werden. Dies bedeutet, dass ein und dieselbe Zahlung, je nach Kontext, mithilfe verschiedener Kurven bewertet wird.

Eine Alternative sind „globale Diskontkurven“. Hier werden zunächst alle Kurven einer Referenzwährung (im Euroraum i.A. EUR) erzeugt. Mithilfe von FX-Produkten kann nun eine Diskontkurve pro Fremdwährung ermittelt werden, welche schließlich als Ausgangspunkt für die Fremdwährungs-Forwardkurven dient (siehe Abb. 1). Der Vorteil dieser Methode besteht in für alle Zahlungen einheitlichen Diskontkurven – die allerdings nun von der Referenzwährung abhängen.

Jenseits der Zinskurven

Zinskurven sind nur der erste Schritt. Es folgen andere Marktdaten, wie z.B. Volatilitäten, sowie Bewertungsalgorithmen, die ebenfalls von Änderungen betroffen sein können.

Wir beschäftigen uns seit geraumer Zeit mit den notwendigen Anpassungen und freuen uns über fachlichen Austausch.

Dr. Jochen Schmidt

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